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事件:公司发布2023Q1业绩公告,实现营收107.1亿元(yoy+16.3％),归母净利14.5亿元(yoy+28.9％),扣非归母净利13.5亿元(yoy+32.1％),扣非归母净利率达到12.6％(yoy+1.5pct)。得益于淡季不淡收入迅速复苏、毛利率上行、费控效果良好等多因素共振,2023Q1业绩超市场预期,实现产品销量、收入、利润的全面增长且创出历史新高。

得益于低基数＆高端化逻辑持续演绎,公司量价齐增显著。1)2023年Q1整体销量236.3万千升(yoy+11.01％),分品牌来看,主品牌青岛、其它品牌销量分别为140.1、96.2万千升(yoy+7.45％/+16.61％),青岛主品牌销量占比达59.3％,yoy-2pct,我们预计1-2月因“阳康“、春节聚餐等多因素影响,销量表现平稳,3月低基数效应(去年同期青岛疫情)使得整体销量实现较快增长。2)2023年Q1公司中高端以上产品销量达98.4万千升(yoy+11.55％),我们预计其中青岛纯生、经典、白啤等核心单品表现良好,产品矩阵升级＆部分产品于2022年结构性提价带动2023Q1整体吨酒价格达到4,531元,同比2022Q1增长4.8％,较2022年全年增长13.7％。

毛利率得益于吨价增长＆成本下行持续提升,降本增效成果显著,驱动业绩增速高于收入增速。2023年Q1公司吨成本为2,795元(yoy+3.96％),得益于产品结构升级对冲成本提升,一季度毛利率达38.3％(yoy+0.47pct),今年大麦全年锁定价格处于相对高位,但季节性采购的包材价格同比走弱,我们预计毛利率有望持续优化。公司在疫情下营销费用投入更加稳健、亦通过内部降本增效措施削减开支,2023年Q1销售费用率13.8％(yoy-0.35pct),管理费用率3.0％(yoy-0.87pct),费控成效良好。

盈利预测与投资评级:近期渠道反馈乐观,各地经销商备货意愿积极。展望全年,消费旺季将临+产品中高端化升级+结构性提价落地+包材成本回落+降本增效等五大因素共振将带来较大业绩弹性。我们上调2023-25年归母净利润至44.8/50.5/54.9亿元(前值为43.4/49.3/54.2亿元),同比+21/+13/+9％,对应最新收盘价2023-2025年动态PE为35/31/28倍,维持“买入“评级。

风险提示:疫情反复致场景复苏不及预期;成本端压力上涨风险;竞争格局变化。